του Mohamed El-Erian*
Αυξάνοντας τα επιτόκια και, ακόμη πιο σημαντικό, επαναλαμβάνοντας το μελλοντικό guidance για τις πολιτικές και σκιαγραφώντας σχέδια για σταδιακή συρρίκνωση του ισολογισμού της, η Fed υπαινίχθηκε την περασμένη εβδομάδα πως έχει αρχίσει να εξαρτάται λιγότερο από τα στοιχεία και έχει ενθαρρυνθεί περισσότερο να ομαλοποιήσει την νομισματική πολιτική. Κι όμως, κρίνοντας από τις τιμές των περιουσιακών στοιχείων, οι αγορές δεν καταφέρνουν να ενσωματώσουν επαρκώς την αλλαγή στο καθεστώς της πολιτικής. Σε περίπτωση που επικρατήσει αυτή η ασυμφωνία κατά τους ερχόμενους μήνες, η Fed θα μπορούσε να αποδειχθεί σχετικά δυσάρεστη για τις αγορές.
Αφήνοντας στην άκρη πολλαπλές ενδείξεις για μια εμβόλιμη, μικρή οικονομική επιβράδυνση και για τον υποτονικό πληθωρισμό, η Fed έκανε τρία πράγματα την Τετάρτη που περιορίζουν την νομισματική τόνωση και από τα οποία μόνο το ένα αναμενόταν ευρέως από τις αγορές: αύξησε τα επιτόκια κατά 25 μονάδες βάσης, επανέλαβε την πρόθεσή της να αυξήσει τέσσερις ακόμη φορές μέχρι τα τέλη του επόμενου έτους (περιλαμβανομένης άλλης μίας φοράς μέσα στο 2017) και σκιαγράφησε ένα χρονοδιάγραμμα για τη μείωση του ισολογισμού 4,5 δισ. δολαρίων.
Αυτές οι τρεις ενέργειες επιβεβαιώνουν μια εξέλιξη στην πολιτική στάση της Fed, καθώς δεν αναζητά πλέον δικαιολογίες για να διατηρήσει την εξαιρετικά διευκολυντική νομισματική πολιτική -μια επιθετική τάση που κυριάρχησε κατά το μεγαλύτερο μέρος του απόηχου της παγκόσμιας χρηματοπιστωτικής κρίσης του 2008. Αντίθετα, η Fed είναι πλέον περισσότερο πρόθυμη να ομαλοποιήσει σταδιακά, τόσο τη δομή των επιτοκίων όσο και τον ισολογισμό της. Ως εκ τούτου, είναι πιο πρόθυμη να «κοιτάξει πίσω» από τα αδύναμα στοιχεία για την ανάπτυξη και τον πληθωρισμό.
Αυτή η εξέλιξη άρχισε να είναι προφανής το Μάρτιο, όταν αξιωματούχοι της Fed εργάστηκαν σκληρά -και με επιτυχία- ώστε να διαχειριστούν επιθετικά τις αυξανόμενες προσδοκίες που τοποθετούσαν την πιθανότητα μιας άμεσης αύξηση επιτοκίων σε λιγότερο από 30%. Με αυτόν τον τρόπο, η άνοδος που ακολούθησε ήταν ομαλή.
Κι όμως, κρίνοντας από τις εξελίξεις στην αγορά -περιλαμβανομένης μιας υπονοούμενης πιθανότητας περίπου 50% για άλλη μια άνοδο στα επιτόκια φέτος και μια γενικοποιημένη συμπίεση των αποδόσεων- traders και επενδυτές αντιστέκονται στο μελλοντικό guidance που επανέλαβε η Fed. Αντίθετα, ποντάρουν σε μια επανάληψη των τελευταίων λίγων ετών, στη διάρκεια των οποίων αξιωματούχοι έτειναν να υπερεκτικούν το μέγεθος της σύσφιξης της πολιτικής και, αντιστρέφοντας ακολούθως πορεία, έχουν περιοριστεί πίσω στην πορεία χαμηλότερων επιτοκίων που υπαινίσσονται οι αγορές.
Αυτή τη φορά, ωστόσο, το θέμα είναι πιο αμφίβολο δεδομένης της εξέλιξης στο καθεστώς των πολιτικών της Fed. Αλλά δεν είναι ανάγκη τα πράγματα να καταλήξουν σε κλάματα.
Ίσως, λέω ίσως, οι κεντρικοί τραπεζίτες έχουν μια αξιόπιστη θετική αίσθηση για αυτό που, μέχρι σήμερα, έχει σταθεί μια ασυνήθιστα άτονη αντίδραση από την πλευρά της παραγωγικότητας, των μισθών και του πληθωρισμού. Έτσι, είναι βέβαιοι πως η ανάπτυξη θα αυξηθεί και ότι ο πληθωρισμός θα συγκλίνει ραγδαία με το στόχο τους για 2%.
Ίσως έχουν λόγους να πιστεύουν ότι, συνεργαζόμενη με το Κογκρέσο, η κυβέρνηση Τραμπ θα καταφέρει να κάνει πραγματικότητα τις φιλικές στην ανάπτυξη πολιτικές μέσα στους επόμενους λίγους μήνες. Ή, ίσως, βλέπουν παρηγορητικές ενδείξεις μιας ισχυρότερης παγκόσμιας αναθέρμανσης της οικονομίας, που οι άλλοι δεν βλέπουν.
Αν και ελπιδοφόρες, δεν είναι πιθανό αυτές να είναι οι κύριες αιτίες για την τρέχουσα ασυνέπεια μεταξύ Fed και αγορών. Πιο πιθανό είναι, πως η κεντρική τράπεζα πλέον εστιάζει περισσότερο στα ακραία ρίσκα από επενδυτές και traders, περιλαμβανομένου του πιθανώς αρνητικού αντίκτυπου στην οικονομία μελλοντικά.
Σε μία ακόμη ασυνήθιστη μεταστροφή, οι πρόσφατες αυξήσεις επιτοκίων της Fed συνοδεύτηκαν από μια χαλάρωση, όχι σύσφιξη, των οικονομικών συνθηκών. Αλλά αντί να οδηγήσουν σε περισσότερη οικονομική δραστηριότητα και πληθωρισμό, αυτό έχει πυροδοτήσει ακόμη πιο μεγάλα ρίσκα, με μετοχές και εταιρικά ομόλογα να απομακρύνονται ακόμη περισσότερο από τα οικονομικά και εταιρικά θεμελιώδη. Όσο περισσότερο κρατάει αυτό, τόσο μεγαλύτερος είναι ο κίνδυνος μιας ξαφνικής, απότομης διόρθωσης στην αγορά που θα μπορούσε να βυθίσει τόσο την κατανάλωση όσο και τις επενδύσεις.
Οι αγορές καλά θα κάνουν να δώσουν περισσότερη προσοχή στο guidance. Αυτή είναι μια Fed που εξελίσσεται και η οποία, απουσία μιας μεγάλης οικονομικής απότομης πτώσης, θα διατηρήσει μια πιο επιθετική τάση στην νομισματική πολιτική. Και, παρότι είναι αρκετά μπροστά σε σχέση με άλλους, δεν είναι η μόνη κεντρική τράπεζα που διανύει αυτή την μεταβατική περίοδο. Η Τράπεζα της Αγγλίας επίσης να ανυπομονεί να συσφίξει τις πολιτικές, παρά την αποδυνάμωση της οικονομίας και τις αβεβαιότητες του Brexit, και η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα μπορεί σύντομα να αισθανθεί αναγκασμένη να ακολουθήσει.
Όσο περισσότερο οι αγορές περιφρονούν το επαναλαμβανόμενο guidance της Fed για τις πολιτικές, τόσο μεγαλύτερη είναι η πιθανότητα οι αγορές περιουσιακών στοιχείων να απογοητευτούν από μια κοινότητα κεντρικής τραπεζικής που μετατρέπεται από τον καλύτερο φίλο τους, σε κάποιον που τις στηρίζει πολύ λιγότερο. Και σε περίπτωση που η Fed αποδειχθεί πως κάνει λάθος, από κάποια σημαντική επιβράδυνση στην οικονομία, οι αγορές θα έχουν πολύ λίγα για να χαρούν και από αυτή την άποψη, δεδομένου του μεγέθους του πρόσφατου ράλι που έχει οδηγηθεί από τη ρευστότητα.
*Επικεφαλής οικονομικός σύμβουλος στην Allianz και συγγραφέας του βιβλίου με τίτλο «The only game in town»
Πηγή: Financial Times, Euro2day.gr