FT: Τα ομόλογα σκουπίδια αντιμέτωπα με… φθινοπωρινή καταιγίδα

Η ευρωπαϊκή αγορά χρέους υψηλής απόδοσης έχει εμφανίσει ισχυρές επιδόσεις στη διάρκεια των τελευταίων 18 μηνών, αντανακλώντας τις προσπάθειες της Ευρωπαϊκής Κεντρικής Τράπεζας για τόνωση. Η μέση απόδοση στο δείκτη της Bank of America Merrill Lynch για υψηλής απόδοσης ομόλογα ευρωπαϊκών μη χρηματοοικονομικών εταιριών, έχει υποχωρήσει από 6,5% το Φεβρουάριο του 2016 σε μόλις 2,3% σήμερα. Ο δείκτης έχει φέρει συνολική απόδοση 4,8% φέτος, έναντι κέρδους 5,4% για τους αμερικανικούς τίτλους υψηλής απόδοσης.

Παρότι οι επενδυτές παραμένουν σχετικά αισιόδοξοι γύρω από την προοπτική η ΕΚΤ να δώσει ενδείξεις για tapering στις αγορές ομολόγων τους ερχόμενους μήνες, κάποιοι αναλυτές είναι επιφυλακτικοί καθώς έχει περάσει πολύς καιρός από την τελευταία φορά που η ευρωπαϊκή αγορά ομολόγων junk αναγκάστηκε να απορροφήσει μια τόσο μεγάλη εισροή σημαντικής, νέας προσφοράς. Αυτό οφείλεται στο ότι μεγάλο μέρος του φετινού όγκου αντανακλά την αναχρηματοδότηση συναλλαγών που απλώς ανακυκλώνουν παλιό χρέος.

Τέτοιες αναχρηματοδοτήσεις είναι αντίθετες με ομόλογα που συνδέονται με LBOs και άλλες εξαγορές και συγχωνεύσεις, οι οποίες γενικά ονομάζονται ντιλ «νέου χρήματος» («new money» deals) διότι απαιτούν φρέσκα κεφάλαια από τους επενδυτές. Επιπλέον, απαιτούν από τις τράπεζες να προσφέρουν εγγύηση κάλυψης (underwriting agreements), κάτι που σημαίνει ότι δεν θα υποστούν απώλειες αν δεν μπορέσουν να πουλήσουν τα ομόλογα στα προσυμφωνημένα επίπεδα.

Και αυτό το τεστ μπορεί να είναι πλέον σε απόσταση αναπνοής, καθώς οι τραπεζίτες ετοιμάζουν συμφωνίες LBO, τόσο σε ομόλογα υψηλής απόδοσης όσο και σε μοχλευμένα δάνεια, μετά το τέλος του συνηθισμένου κλεισίματος της αγοράς τον Αύγουστο.

«Ο Σεπτέμβριος απλά δείχνει πως θα είναι φορτωμένος -μπορούμε να προβλέψουμε δάνεια 10 δισ. ευρώ και ομόλογα παρόμοιας αξίας», επισημαίνει ο Michael Marsh, επικεφαλής μοχλευμένης χρηματοδότησης στην Goldman Sachs για Ευρώπη, Μέση Ανατολή και Αφρική.

«Και μεγάλο μέρος αυτών είναι ‘new money’, επομένως δεν πρόκειται απλά για ένα μεγάλο αριθμό, πιθανώς είναι και μια ουσιαστική υποχώρηση στα κεφάλαια. Θα είναι μια ενδιαφέρουσα δοκιμασία για την αγορά».

Η Cinven και η Bain Capital συμφώνησαν την περασμένη εβδομάδα στη μεγαλύτερη μοχλευμένη εξαγορά ευρωπαϊκής εισηγμένης εδώ και τέσσερα χρόνια, αφότου τελικά κατάφεραν να πείσουν αρκετούς μετόχους της γερμανικής εταιρίας γεννόσημων φαρμάκων Stada, να συμφωνήσουν με την προσφορά τους για 4,1 δισ. ευρώ.

Την ίδια ώρα που οι δύο εταιρίες private equity επιδιώκουν να χρηματοδοτήσουν το μεγαλύτερο μέρος του ντιλ από την αγορά ακραία μοχλευμένων δανείων, 825 εκατ. ευρώ προορίζονται για την αγορά υψηλής απόδοσης με τα 485 εκατ. να αντιστοιχούν σε εξασφαλισμένα (secured) και τα 340 εκατ. ευρώ σε μη εξασφαλισμένα. Τραπεζίτες και επενδυτές αναμένουν οι εγγυητές να ξεκινήσουν τη συμφωνία το συντομότερο δυνατό, δεδομένων των καθυστερήσεων με τους μετόχους και την προσφορά.

Και η Stada δεν είναι η μοναδική συναλλαγή «take private» (όταν η εξαγορά εισηγμένης επιχείρησης γίνεται από εταιρία private equity ή κοινοπραξία εταιριών private equity) μεταξύ αυτών των ντιλ, καθώς πηγές αναφέρουν πως το πακέτο χρέους 7,75 δισ. δολαρίων που στηρίζει την εξαγορά της εισηγμένης στον Nasdaq εταιρίας προμηθειών εργαστηρίων VWR, επίσης θα μπορούσε να περιλαμβάνει ευρωπαϊκά ομόλογα υψηλής απόδοσης.

Αν όλα τα πιθανά ντιλ πράγματι στραφούν στην αγορά, θα μπορούσαν να ξεπεράσουν ολόκληρη την προσφορά LBO υψηλής απόδοσης που έχουμε δει μέχρι στιγμής το 2017.

Η αγορά ευρωπαϊκών ομολόγων υψηλής απόδοσης έχει δει προσφορά χαμηλότερη από τέσσερα δισ. ευρώ για LBO και εξαγορές/συγχωνεύσεις από εταιρίες private equity, μέχρι στιγμής φέτος, σύμφωνα με στοιχεία της μονάδας LCD της S&P Global. Οι εταιρίες private equity που υποβάλλουν προσφορές, έχουν χρησιμοποιήσει πολύ περισσότερο την αγορά μοχλευμένων δανείων, η οποία έχει καταγράψει 25 δισ. ευρώ σε τέτοια προσφορά μέχρι στιγμής φέτος -διανύοντας την πιο «φορτωμένη» περίοδό της από το 2008.

«Υπάρχουν κάποιες μεγάλες περιπτώσεις που πρόκειται να εμφανιστούν από την αρχή της περιόδου, αμέσως μόλις ξεκινήσει ο Σεπτέμβριος, και, παρότι αυτές τείνουν να είναι περισσότερο δάνεια, οπωσδήποτε θα υπάρξουν και κάποια ομόλογα υψηλής απόδοσης», υποστηρίζει επενδυτής σε hedge fund πίστωσης στο Λονδίνο.

«Φαίνεται πως αυτή μπορεί να είναι η πρώτη φορά εδώ και καιρό, που η περίοδος θα είναι πολύ φορτωμένη από τη στιγμή που θα ξεκινήσει».

Πηγές σημείωσαν πως κάποιες πιο επικίνδυνες LBO ή εξαγορές και συγχωνεύσεις, επιδιώκουν να απέχουν πλήρως από την αγορά μοχλευμένων δανείων, προτιμώντας πακέτα χρέους που περιλαμβάνουν μόνο ομόλογα υψηλής απόδοσης. Αυτό θα έδινε συνέχεια στην πρόσφατη τάση κατά την οποία εταιρίες με προβληματικό ιστορικό στην αγορά δανείων στρέφονται σε ομόλογα junk για χρηματοδότηση.

Για παράδειγμα, μια ομάδα τραπεζών συμφώνησε να εγγυηθεί για χρέος 600 εκατ. ευρώ υπέρ της ισπανικής εταιρίας λιανικής Cortefiel τον περασμένο μήνα, σχεδιάζοντας να το συνδυάσει με την αγορά ομολόγων υψηλής απόδοσης μετά τη διακοπή για το καλοκαίρι.

Η Cortefiel έχει περάσει από αρκετούς γύρους αναδιάρθρωσης χρέους και τα υφιστάμενα δάνειά της εξακολουθούσαν να διαπραγματεύονται μόλις στα 80 cents ανά ευρώ τον Ιούνιο, κάτι που δείχνει πως οι πιστωτές της ανέμεναν τότε μεγάλες ζημιές. Αυτά τα δάνεια πλέον αποπληρώνονται στην ονομαστική αξία στο πλαίσιο της συμφωνίας, η οποία προβλέπει επίσης ότι τα funds private equity CVC Capital και PAI Partners θα διοχετεύσουν φρέσκα κεφάλαια.

«Κάθε φορά που υπάρχει μια εταιρία με τέτοιο ιστορικό, θα υπάρχουν άνθρωποι που δεν θα εστιάζουν μόνο στο ιστορικό της», εξηγεί επενδυτής. «Από εκεί και πέρα, έχω ακούσει πως οι επιδόσεις των εταιριών έχουν ξεπεράσει τις προσδοκίες, επομένως λογικά θα καταφέρουν να πλασάρουν μια αληθινή ιστορία ανάκαμψης».

Η αγορά ομολόγων υψηλής απόδοσης έχει δεχθεί πρόσφατα και άλλες ευρωπαϊκές εταιρίες λιανικής που ανακάμπτουν από πτώσεις στη δραστηριότητα, με τις ολλανδικές επιχειρήσεις Hema και Maxeda να κλείνουν και οι δύο κρίσιμα ντιλ αναχρηματοδότησης τον Ιούλιο. Η συμφωνία της αλυσίδας λιανικής χαμηλού κόστους Hema δεν έχει διαπραγματευθεί σε καλό επίπεδο, πάντως, με τα μη εγγυημένα ομόλογα απόδοσης 8,5%, αξίας 150 εκατ. ευρώ, να προσφέρονται στα 97 cents.

«Φαίνεται πολύ επηρεαστικό για εμάς», τονίζει τραπεζίτης για το ντιλ της Cortefiel. «Υπάρχει μια σειρά δυναμικών συμφωνιών που πλησιάζουν, αλλά αυτή η μία ξεχωρίζει», κατέληξε.

Πηγή: Financial Times, Euro2day.gr